2014年中航工業(yè)旗下不少的上市公司是中國資本市場上炙手可熱的軍工股?？梢哉f中航工業(yè)稱得上是最善舞資本的企業(yè)之一?！队⒉拧吩诜治隽酥泻焦I(yè)資本整合現狀后，將林左鳴的獨家采訪詳細呈現。林左鳴在此次采訪時，就中航工業(yè)資本大整合問題進行了系統(tǒng)闡釋。只要能對中航工業(yè)的航空主業(yè)形成好的互動或助力的業(yè)態(tài)，就可以依靠資產證券化，為中航工業(yè)搭建一套“造血干細胞”。

中航資本、中航飛機、成飛集成、中航動力、中航機電、中航重機……這些2014年中國資本市場上炙手可熱的軍工股，全部是中國航空工業(yè)集團公司（以下簡稱中航工業(yè)）旗下的上市公司。

擁有29家境內外上市公司、集團資產總額高達7846億元，資產證券化率超60%，毫無疑問中航工業(yè)是央企之中最善舞資本的一家公司。

依靠資產證券化為龐大體量的中航工業(yè)搭建一套“造血干細胞”，在其掌門人林左鳴來看，也是行業(yè)特性所致。

雖然國產大飛機大型運輸機參加了第十屆中國航展，C919客機和蛟龍600水陸兩棲飛機這兩款大飛機在2015年都進入總裝階段，但在航空發(fā)動機這一核心層面，中國航空工業(yè)與國際巨頭仍有不小差距。對于想要后發(fā)制勝的中航工業(yè)來說，航空發(fā)動機這個需要巨大投入的產業(yè)，資金問題仍是最大的攔路虎。

“中國發(fā)動機技術的發(fā)展速度在于我們能有多少錢可以拿來‘打水漂’。”林左鳴在接受《英才》記者采訪時坦言，投資大、長周期、實驗性等發(fā)展特點，讓發(fā)動機制造成為不折不扣的“燒錢”行業(yè)。

中航工業(yè)要如何找錢？

據公開資料，中航工業(yè)從2008年到現在，旗下上市公司籌集資金達到了380億元。而未來，“中航系”上市公司都會進一步明確業(yè)務增長點，并通過資產注入、整合重組等方式，提升中航工業(yè)的資產價值，并融得更多資金。

顯然，僅靠航空主業(yè)自我造血來推動航空的不斷發(fā)展很困難，所以中航工業(yè)采取產融結合、軍民融合的思路，倚重非航空的民品或者服務業(yè)賺錢，再反哺主業(yè)。

受軍工領域保密性，高度政治性，以及國防特性的影響，軍工企業(yè)往往給人神秘、封閉的印象，而林左鳴卻要打破這種固有格局，以開放的姿態(tài)，實現融合發(fā)展。

自執(zhí)掌中航工業(yè)以來，林左鳴推動軍民融合深度發(fā)展，引導優(yōu)勢非公有企業(yè)進入軍品科研生產和維修領域，加速軍工和民用技術相互轉化。

距離自工業(yè)時代越來越近，像中航工業(yè)這樣的高端制造業(yè)是否要整體升級換代？面對日趨緊迫的資金壓力，其資產證券化是否提速？頻繁的資本運作，籌措到的巨量資金將流向何處？中國的航空產業(yè)，最終能否避免俄羅斯式陷阱？從全產業(yè)鏈發(fā)展到全價值鏈變革，在新一輪市場化改革大幕拉開之際，擁有最多公眾公司的中航工業(yè)無疑給市場更廣闊的想象空間。

中航系資產重組

長期受思維定式和陳舊機制制約，中國軍工企業(yè)資產證券化率僅為30%。

相比發(fā)達國家的軍工企業(yè)，譬如GE、洛克希德馬丁等基本實現整體上市，成為公眾公司，絕大多數中國軍工企業(yè)集團旗下的上市公司往往只是其資產的冰山一角。

2014年，國內A股市場中，軍工股在提升軍工資產證券化率的大背景下，資產注入預期增強，相關股票全線上漲，為牛市行情注入了一劑強心針。這其中尤以“中航系”最為搶眼，有市場人士評論：“資產重組看軍工，軍工改革看中航”。

2014年開始，中航系旗下上市公司資產運作令人眼花繚亂。“中航工業(yè)IPO的需求已經不大，盡管中航系的上市公司市盈率普遍偏高，但是概念強?！睒I(yè)內分析師判斷，現在正是中航工業(yè)進行資產重組的最佳時機。

按照資產證券化達到80%的目標，中航工業(yè)的資產整合勢必駛入快車道，核心邏輯是按照各自業(yè)務板塊進行專業(yè)化整合，將資產逐步注入上市公司，形成專業(yè)資本平臺。

一個板塊一個專業(yè)平臺，中航飛機（000768.SZ）是飛機業(yè)務平臺，中航動力（600893.SH）是發(fā)動機業(yè)務平臺，中直股份（600038.SH）是直升機業(yè)務平臺，中航電子（600372.SH）是航電業(yè)務平臺，中航機電（002013.SZ）是機電業(yè)務平臺。近期關注度很高的中航資本（600705.SH）將是集團的金融整合平臺。中航國際控股（0161. HK）則是非航空產業(yè)多元化的平臺。

這樣的整合思維，取經于美國通用，GE是一個有若干業(yè)務板塊的集團公司，不同的業(yè)務板塊通過上市公司的資本運作實現進退。

“GE是整體上市，而中航工業(yè)則要化整為零，分別運作?！敝泻焦I(yè)的戰(zhàn)略意圖明確，將各業(yè)務板塊都做成上市公司，中航工業(yè)母公司則主要承擔戰(zhàn)略管控與財務控股。每個上市公司設立一個獨資平臺公司，專做孵化與承接。

到目前為止，中航工業(yè)已經完成了運輸飛機、直升機板塊的專業(yè)化整合，以西飛國際整合西安飛機公司、陜西飛機公司等相關運輸機類，公司名字已經由“西飛國際”更名為“中航飛機”。

直升機板塊方面，哈飛股份此前公告擬向哈飛集團等定增1.92億股，購買昌飛零部件100%的股權、惠陽公司100%的股權、天津公司100%的股權、昌河航空100%的股權和哈飛集團直升機零部件生產相關的資產；交易完成后，基本實現直升機業(yè)務板塊的整體上市。哈飛股份也更名為“中直股份”；發(fā)動機板塊，通過收購相關資產，航空動力已更名為“中航動力”。

而其他幾大主業(yè)板塊也都在為各自的上市籌劃相關的資產整合。備受熱議的成飛集成整合沈飛集團、成飛集團和洪都科技三家公司的股權雖未獲批準，但將防務板塊進行專業(yè)化整合正在不斷深入。業(yè)內也普遍認為，軍工資產證券化是軍工資產發(fā)展，軍工企業(yè)做大做強的必然趨勢。

中航電子董事長盧廣山接受《英才》記者采訪時，就表示：“市場化改革是一個大的方向，也是必由路徑。用市場化的體制機制來推動企業(yè)的轉型升級，才能滿足企業(yè)發(fā)展的要求，激發(fā)企業(yè)發(fā)展的動力。集團推進改革，林總用了一個‘倒逼’機制，通過上市和資本運作來解決市場化機制體制的創(chuàng)新問題?！?SPAN lang=EN-US>

中航工業(yè)正在按國家相關政策推進事業(yè)單位非經營性資產向經營性資產的轉化，實現市場化運營。

2014年6月19日，中航電子披露公告，中航工業(yè)擬將持有的中航航空電子系統(tǒng)有限公司即航電系統(tǒng)公司100%的股權委托給中航電子管理。實際上，航電系統(tǒng)管理的最核心的資產為五家科研院所，包括雷電院、光電所、上電所、自控所和計算所。

軍工科研院所改制一直被認為是未來3-5年軍工行情的主要催化劑?！斑@五個研究所是航電的排頭兵，在研發(fā)、設計、技術創(chuàng)新等方面引領著航電未來的發(fā)展，五個研究所對整個航電產業(yè)的發(fā)展將會產生更大的影響。如果把五個研究所考慮進去，上市公司的市值必然又會提升一大截?！北R廣山表示，他很期盼相關改革政策的到來。

與航電板塊類似的機電系統(tǒng)也在推進資產整合，中航機電已于2013 年底托管集團旗下18 家公司在內的機電資產。去年11 月7 日，中航機電發(fā)布公告稱，為進一步整合航空機電產業(yè)，擬使用自有資金向控股股東中航機電系統(tǒng)有限公司及其關聯方收購新鄉(xiāng)航空工業(yè)（集團）有限公司、武漢航空儀表有限責任公司、貴州風雷航空軍械有限責任公司和貴州楓陽液壓有限責任公司以及 Kokinetics GmbH 等五家企業(yè)全部經營性資產。

有券商研報分析認為，公司作為中航工業(yè)旗下航空機電系統(tǒng)業(yè)務平臺，股權收購完成后，公司產業(yè)鏈將得到完善。幾家標的公司經營情況良好，也必將對公司業(yè)績產生積極影響。

此外，南通科技的“民轉軍”并購事件則開啟了中航工業(yè)資產證券化的新路徑。南通科技通過收購中航復材、優(yōu)材京航和優(yōu)材百慕的100%股權，成為中航工業(yè)旗下專業(yè)從事航空新材料業(yè)務的資產整合平臺。中航高科借殼南通科技，中航系也有望再添一家上市公司。

值得關注的還有中航資本，其肩負整合集團金融資產的重任；中航國際則是以港股上市公司中航國際控股為平臺整合旗下資產，盡管由于相關政策以及海內外資本市場不同的體制制約，資本運作受到阻礙，但集團推進資產整合的方向沒有發(fā)生變化。

從二級市場表現來看，中航系的整體表現獲得了投資者認可，林左鳴則向《英才》記者表示：“我做上市公司運作主要是兩條：一是把有后勁的資產裝進去；二是利用中航工業(yè)的品牌優(yōu)勢，打預期和概念牌?！?SPAN lang=EN-US>

幾乎全牌照的“小華爾街”

美國航空工業(yè)的強盛，除了靠政府的大力支持外，華爾街的資本家們也如影隨形的浮現在這些軍工企業(yè)的身后。

“技術和資本就像是一對孿生兄弟，只有這哥倆都強壯，才有可能做到基業(yè)長青?！绷肿篪Q將資本手段看作中航工業(yè)實現跨越式發(fā)展的最重要武器，而打造一個“小華爾街”也成為集團實現產融結合的要務所在。

按照這樣的思路，中航資本應運而生。經歷借殼、更名后，中航資本成為A股首家?guī)缀跞普盏慕鹑诳毓缮鲜泄?。旗下控股公司包含中航財務、中航證券、中航國際租賃、中航信托、中航期貨等。

而從其當前公告的一系列資本運作來看，中航資本意欲收購集團及旗下公司所持有的金融資產，將金融資產注入中航資本，這同樣也符合中航工業(yè)“一個板塊一個上市公司”的整合思路。

“中航資本是我們很重要的一個業(yè)務組合。通過中航資本掙錢，來反哺航空主業(yè)，它要作為航空主業(yè)、高科技產業(yè)的一個推手。”林左鳴認為，中航資本的作用還在于，“會選擇一些項目進行投資，將來我們有可能退出某些業(yè)態(tài)，同時又要進入一些新的業(yè)態(tài)。中航資本可以先以財務投資的方式進入這些新業(yè)態(tài)試試，如果發(fā)展良好，再把它做大?！?SPAN lang=EN-US>

當然，這一思路也是效仿GE的運作方式。GE堪稱世界產融結合的典范，依托其旗下GE Capital Service（通用資本服務公司，“GECS”）這個金融機構平臺，將產業(yè)資本與國際金融資本有效結合起來，雖然在某個時期或某個時點表現出了相對于產業(yè)平均水平的較強波動。但是從發(fā)展歷程看，產融結合使GE市場價值明顯超過了市場平均水平。GECS的利潤占整個通用公司總利潤近50%。

作為中航工業(yè)的資本運作平臺，中航資本的投資具有先天優(yōu)勢，參與集團的并購、重組，先后投資了中航重機、中航黑豹、中航飛機、中航國際、沈飛民用航空公司、成飛民用航空公司、凱天電子等企業(yè)，獲得了豐厚回報。

通過二級市場參與中航系改制，中航資本業(yè)績飆升。公司發(fā)布公告預計2014年度實現歸屬于上市公司股東的凈利潤同比將增加115%左右，達到18億元。其中，公司通過西飛集團減資并換股事項，僅這一項在2014年就獲利6.5億元。

孵化新興產業(yè)，也是中航資本的投資方向。2010年，中航資本與成飛集成共同增資10.2億元到中航鋰電建設鋰離子動力電池項目，項目建成后將形成6.8億AH大容量鋰離子動力電池生產能力。

隨后，中航資本又出資3000萬元，與中航重機（600765.SH）一道投資建設激光快速成型項目，項目投產后，預計內部收益率達到58.97%，所生產產品毛利率超過50%。

此外，中航資本還與香港未來國際航空投資股份有限公司合作投資奧地利未來先進復合材料股份有限公司（FACC）。作為有著20年復合材料的研制、生產經驗的歐洲企業(yè)，FACC擁有空客公司以及波音等大型客戶，為中航工業(yè)提供了參與國際分工的平臺。

非航空70%利潤反哺航空主業(yè)

俄羅斯是中國航空業(yè)的老師，過去我們的一些打法都跟他們一樣?，F在中航工業(yè)要走出來，要想超越美國跟歐盟，不陷入俄羅斯式陷阱，是一個非常嚴峻的課題。

為何當初比肩美國人的俄羅斯航空工業(yè)如今卻光環(huán)盡散？

由于單獨依靠政府注資，沒有走出一條軍民融合的發(fā)展道路，導致了俄羅斯航空工業(yè)近些年停滯不前。

如何避免這一陷阱，林左鳴仍以GE為例：“GE是靠電燈起家，但是最后鎖定了把航空發(fā)動機作為核心業(yè)態(tài)。GE做工程塑料、醫(yī)療設備、金融租賃和媒體，正是依靠這些非航空業(yè)務的巨額利潤及持續(xù)盈利，才保證了其航空新技術的持續(xù)研發(fā)。”

實際上，不光是GE，世界上主要航空發(fā)動機企業(yè)都是通過業(yè)務互補，為航空發(fā)動機及設備研發(fā)提供資金支持。美國聯合技術公司最主要利潤來自兩大民用產品——奧的斯電梯和開利空調；法國賽峰發(fā)展安保系統(tǒng)和信息技術作為航空發(fā)動機的業(yè)務互補。

當然，中航工業(yè)在孵化產業(yè)時，也有自己的思路和優(yōu)勢，林左鳴將其稱作“二八原則”?！跋仍谏鐣线M行投資，做到形成利潤，再裝進上市公司，形成一個良性循環(huán)。公司始終有20%的業(yè)務是在孵化之中，80%是在上市公司里面。80%的目的是使上市公司對投資者有最大的吸引力。”

公開信息顯示，2013年，中航工業(yè)共實現營業(yè)收入3489億元，而航空產業(yè)利潤與非航空產業(yè)利潤相比大約為3:7，“非航空產業(yè)的利潤反哺航空主業(yè)”，中航工業(yè)發(fā)展軍民融合正是為實現這一良性循環(huán)。

中航資本投資中航鋰電、中航天地激光科技有限公司以及航空新材料就是一次試水。作為先行者，中航資本還收購了寧夏中聯達生物有限公司，更名為中航（寧夏）生物，進軍細胞生物領域?！斑@都是跟我們八竿子挨不著，但不見得將來不會產生巨大影響的業(yè)務。如果將來它能夠產生很好的現金流，那么我就會考慮進入，會考慮用它對航空主業(yè)進行互補?！绷肿篪Q說。

除此之外，中航電子正在籌劃聯創(chuàng)網，向社會資本開放，結合互聯網思維，解決商業(yè)模式創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)問題。這一平臺可以提供咨詢、技術、設計研發(fā)、生產制造、交流以及資本支持的O2O模式科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)平臺，將進一步激活和釋放中航工業(yè)積蓄的各類資源價值。而且，中航工業(yè)旗下上市公司的孵化業(yè)務有著先天的資本運作優(yōu)勢——先以財務投資者的身份進入某個新興產業(yè)，待形成良好的利潤回報后，再將其注入上市公司，這一清晰的資本退出模式具有很強的吸引力。

順著航電技術的產業(yè)鏈，中航電子規(guī)劃了六大非航空民品產業(yè)，包括一直在推進的智慧城市、電子信息、機電自動化、機器人、醫(yī)療設備以及基礎器件。

“GE起初是世界上最大的塑料生產商。但是現在他只保留了航空發(fā)動機為核心業(yè)務，但其他的業(yè)務始終在變化，在更替。變化更替的準則就是保證現金流最大化，保證適度的利潤在上市公司，不給集團產生負面效應?！绷肿篪Q認為GE的這一準則也非常適用于中航工業(yè)。

以航電板塊來看，利用電子信息技術的溢出效應，中航電子拓展了醫(yī)療設備、車載電子，電子元器件，儀器儀表等民用產品。用圓規(guī)畫個圓，形成一個面的價值集群，這也是中航工業(yè)發(fā)展非航空產業(yè)的出發(fā)點。其運作的具體邏輯就是將大量航空技術轉移到非航空領域，使航空產業(yè)和非航空產業(yè)交叉灌溉，形成互動——技術流從航空領域向非航空領域轉移，現金流從非航空領域向航空領域轉移。

順著產業(yè)鏈發(fā)展形成上下游一條線的全產業(yè)鏈、全價值鏈。利用技術同源的優(yōu)勢，發(fā)展非航空產業(yè)，“只要能對主業(yè)形成好的互動或助力的業(yè)態(tài)，我們就都可以做，這就是全價值鏈的概念。”林左鳴對《英才》記者如是說。

跨國并購馬不停蹄

放眼全球航空產業(yè)領域里的大公司，無不是靠全球市場才能支撐。業(yè)內專家表示，目前中國航空工業(yè)尚不具備控制全球市場的能力。而要融入世界航空產業(yè)鏈，融入區(qū)域發(fā)展經濟圈的目標，從而走向國際市場，最為有效的手段還是并購。

從2009年開始，中航工業(yè)海外市場擴張馬不停蹄，先后并購了奧地利FACC公司、美國西銳公司100%的股權、美國大陸航空活塞發(fā)動機公司、耐世特汽車系統(tǒng)公司100%的股權以及德國Thielert航空活塞發(fā)動機公司。

這幾家公司在當初收購時大多深陷虧損泥潭。FACC是中航工業(yè)首次出海并購的一家外資企業(yè)，也是奧地利最大的航空企業(yè)，全球航空復合材料的領先企業(yè)，由于經營不善，FACC大股東急于出手。而中航工業(yè)接手后，很快就實現了盈利。2014年6月，FACC在奧地利上市，募集資金達1.94億歐元。

美國耐世特原屬于福特公司旗下，專做汽車轉向器。這家企業(yè)本身就是一個跨國公司，在7個國家有分公司，中航工業(yè)接手時也是虧得一塌糊涂。但經過了幾年時間，公司起死回生。2013年底，耐世特（1316.HK）成功在香港上市，當年實現營收達到了23.87億美元。

就派一兩個管理人員過去，全是依靠本地團隊。并購后的融合問題在中航工業(yè)儼然駕輕就熟。林左鳴的理論是：“所有的企業(yè)分為兩類人，人力資源和人力資本，前者按市場價位去招聘；后者就是核心高管人才，一定跟企業(yè)的回報緊密掛鉤。說老實話這不是什么新鮮招，但一把就把企業(yè)整活了，屢戰(zhàn)屢勝，把把成功，沒有一次不靈的?！?SPAN lang=EN-US>

在積極融入國際市場的同時，國內航空市場的利好消息也刺激了中航工業(yè)旗下相關產業(yè)。據相關研究分析，隨著中國低空空域開放，預計未來10-15年有望帶動上萬億的市場規(guī)模, 相關產業(yè)的年均增速有望超過15%。

中航工業(yè)也在規(guī)劃旗下幾個板塊沖擊千億，其中包括中航電子和中航機電。盡管中航電子的非航空產業(yè)當前占比并不高，但據盧廣山介紹，“我們到2020年千億的目標沒有變，主要是推進三大板塊：一是航空板塊，未來發(fā)展機會和空間依然很大。包括現在做的C919，將要進行的新舟700、未來的C929、公務機、直升機，還有通用航空；第二是按照全價值鏈、全產業(yè)鏈的模式，在一些新領域、新專業(yè)開辟新的發(fā)展空間；第三塊是非航空產業(yè)，已經上了軌道，需要加速發(fā)展，同時開展戰(zhàn)略業(yè)務并購?！?SPAN lang=EN-US>

而中航機電當前營收接近500億，離千億目標還有一半的差距，但中航工業(yè)內部并不認為翻番很難，僅中航機電旗下的電纜業(yè)務（主要指寶勝股份）現在收入就有100多個億。而中國電纜的業(yè)務每年有1萬多億，但是有1萬多家在做，產業(yè)集中度極低?！叭绻央娎|產業(yè)整合，光這個產業(yè)就可以往千億走，何況它有電氣、電纜、電機板塊，還有特種汽車和制冷系統(tǒng)兩大板塊。所以，做到千億不是沒可能。”

自2008年中航工業(yè)合并而來至今，集團營收實現年均17.7％的增長，利潤增長44%。當然，這也是林左鳴執(zhí)掌中航工業(yè)后交出的成績單，2014年中航工業(yè)全年營業(yè)收入達3940億元，同比增長12.8%，利潤140億元。在《財富》500強中排名178位，比上年提升34位。同時，資產證券化率首次超過60%。

從“望塵莫及”到“望其項背”，今天可以“同臺競技”，未來有望“并駕齊驅”。在林左鳴眼里，中國航空工業(yè)與西方發(fā)達國家的差距正逐漸縮小，而這一變化正是建立在商業(yè)模式創(chuàng)新和領先的資本運作之上。如同一架裝備精良的先進戰(zhàn)機，中航工業(yè)的各個部件都能相互彌補，進而實現良性循環(huán)，這也許就是林左鳴最為理想的狀態(tài)。